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“跷跷板”玩过头股债波动缓一缓

2018-12-08 01:01:07

“跷跷板”玩过头股债波动缓一缓开年以来，股市大涨，债市大跌，风险偏好显著上升，隐含的是对经济增长的乐观预期。从方向上看，经济复苏、通胀抬头、政策转向，为股债市场反向波动提供逻辑支撑，但近期资产价格波动仍超出预期，单边预期走向极致。有机构人士认为，本轮股市和债市的行情发展，在大的方向上可能难有逆转的可能，但站在目前时点上，股债均面临“估值”走在“基本面”之前的问题。股债两市的趋势斜率可能要趋缓，等待基本面“追赶”。资产轮动股债大玩“跷跷板” 开年以来，大类资产价格经历剧烈波动，股强债弱、非美货币强美元弱。虽然各类资产基本延续了2017年以来的运行趋势，但价格波动的剧烈程度出乎意料，尤其是全球股市迭创新高、海内外债市联袂走弱，揭示的风险偏好上升之快实为罕见。国内A股市场上，上证综指自2017年12月底开始连拉11根阳线，短暂整理之后，顺利突破2017年11月份的高点，到1月29日盘中挑战3600点未果后才出现像样调整，期间最高至3587.03点，创2015年底以来新高，累计涨幅一度接近10%。作为过去几年涨得最早最坚定的市场，2018年以来，美国股市继续在创新高的征程上义无反顾，美股三大指数不断刷新历史纪录，且上涨速率较2017年四季度明显加快。美国债券市场快速下跌，则打破了过去一段时间股债市场的“蜜月期”。开年以来，美国10年期国债到期收益率自2017年末2.40%起持续走高，并于1月19日挑破了2017年3月高点2.63%，突破“新债王”先前划设的“红线”，在趋势上确认了美债熊市的开启。1月29日，10年期美债收益率升至2.7%，站上四年来最高位。而在2017年多数时间里，虽然美股不断上涨，但股债相处一直比较“融洽”，全年美债收益率还略微有所下行。在美债下跌及政策收紧预期刺激下，开年以来欧元区德国、法国等核心国家公债收益率也出现不同程度的上行。过去一段时间，当海外债市上涨，中国债市在跌，如今海外债市转弱，中国债市还在跌，且年初以来跌幅不小。银行间市场上，长期利率品收益率在2018年首个交易日便出现大幅上行，随后更是持续走高，作为定价锚的10年期国开债收益率从2017年底4.8%左右最高涨至5.13%，创了2014年三季度以来新高。10年期国债收益率也一度涨至3.98%，重新逼近4%关口。业内人士表示，从大类资产角度来看，股债跷跷板是2018年开年以来最突出的特征。时钟转动股强债弱有理在股强债弱、风险偏好上升的背后，隐含的是市场对经济增长及通胀的预期变化。在本月国际货币基金组织(IMF)最新发布的《世界经济展望》中，预测2017年全球GDP增长3.7%，比2017年10月预测时高出0.1个百分点。同时，IMF将2018年和2019年的全球增长预测分别上调了0.2个百分点至3.9%，此次上调反映了全球增长势头强劲以及美国税改带来的预期变化。华泰证券宏观研究团队认为，全球经济复苏的趋势将在2018年进一步加强。市场人士认为，随着全球经济持续改善，复苏态势更趋一致，市场对经济增长、通胀上行及货币政策收紧的预期逐渐提升，这是风险偏好上升的根源，也是近期股票上涨、债市走弱的核心逻辑。根据美林时钟理论，经济运行复苏期往往是股票投资的“黄金时期”，此时经济增长拐点确认，通胀尚且温和，经济企稳带动企业盈利改善，此阶段股票对经济的弹性更大。而经济复苏、通胀抬头于固收类资产天然不利。虽然始于2016年四季度的这一轮债券熊市，以金融防风险为演绎主线，但基本面的变化仍然构成利率上行在趋势上的根源。但年初以来股债资产波动仍然过于剧烈。国泰君安固收研究覃汉团队认为，本轮股债跷跷板走势的背后，除了各自市场基本面的差异外，各自市场的预期也运行到了比较极端的位置。中金公司固收团队近期做的一期市场调查显示，由于年初以来权益市场表现不俗，当期参与调查的投资者对股票的偏好大幅上行，从29%升至74%，成为当下最被看好的大类资产。要知道，这项调查的被访者主要来自于固定收益市场，可能更能反映当下市场对股票资产的一致偏好。从比价关系的角度，也可以看出投资者的倾向性。覃汉认为，沪深两市的市盈率倒数可以衡量股市的“配置价值”，与债券收益率可比。从历史来看，除2015年股市大牛市之外，大部分时间两市的市盈率倒数显著高于5年期国开债收益率，但这一关系已在最近这一轮行情中悄然转变，国开债收益率已再次站到市盈率倒数的上方。天风证券固收研究孙彬彬团队也指出，历史上，利率水平与股息率之间存在较明显的比价关系，10年期国开债往往能构成上证50指数股息率的上限。2016年中股息率与利率水平摆脱了“纠缠状态”，随后债券市场大幅调整、权益市场稳步上行，到目前为止上证50股息率与10年期国开债利率水平的差异已回到了历史相对高位。2017年下半年，作为传统高股息代表的银行股股息率也降至了国开债收益率之下，并且2018年以来加速走低。股债平衡相对价值是条绳近期股债“比价关系”的变化，突出反映了投资者对股市的明显偏好，但也从一定程度上表明，经历近期价格波动之后，股市相对价值在减弱，未来可能成为估值继续扩张的牵制。业内人士表示，未来股债运行的大方向不会变，但波动可能趋缓，等待基本面跟进。孙彬彬认为，在2017年经济增长出现一定回升，货币政策相对偏紧的状态下，出现债券低迷、权益相对强势的走势是符合逻辑的，但从股息率比价的视角来看，“股债跷跷板”距离再次反转的时间点应该并不算远。中金公司固收研究团队表示，经过最近一年多的此消彼长走势，从10年期国开债收益率与沪深300P/E倒数等来看，债券相对性价比显著提高。短期来看，资金面短期好转、供给淡季、监管政策落地节奏略有放缓有助于减轻短期债市悲观情绪。但目前仍仅是股债相对价值的重新平衡，两个市场的惯性仍截然不同，放手去博弈强弱切换的安全边际仍不够，也缺少基本面方面的明确触发剂。覃汉指出，站在目前时点上，股债均面临“估值”走在“基本面”之前的问题。债市方面，在经历了一年的经济复苏和多轮加息之后，美债收益率刚刚突破前高；国内债市在基本面相对平稳、货币整体稳健中性的情况下，2017年第四季度以来，国债收益率上行超过30BP，国开债上行幅度更为夸张，国内债市的下跌，对于经济、通胀、海外的预期明显走在了基本面之前。股票方面，从上涨最为突出的地产、银行来看，盈利和估值双升逻辑下，表现要超过单纯的涨价逻辑。虽然一致预期已经形成，但经济基本面充其量只是企稳，后续股市进一步的上涨，需要更强的基本面来支撑。覃汉认为，虽然股牛债熊的大趋势难以逆转，但短期内股债的估值已走在基本面之前，这意味着两个市场的趋势斜率均会开始趋缓，等待基本面的“追赶”。 (原标题：“跷跷板”玩过头股债波动缓一缓) (责任编辑：段思琦) 免责声明：中国网财经转载此文目的在于传递更多信息，不代表本网的观点和立场。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。邮箱：finance@china.org.cn 地址：北京市海淀区花园路2号牡丹科技楼A座2层北京国新汇金股份有限公司宝宝每天早上起来咳嗽怎么回事
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